次贷危机以来，美联储开启量化宽松（QE）政策，通过大规模资产购买向市场注入流动性以增加基础货币供给，资产负债表渠道逐渐成为发达国家货币政策的主要手段。经历了美国次贷危机、欧债危机和新冠疫情三次资产负债表扩张之后，发达国家货币政策开始寻求正常化。当经济逐渐回归正常，货币当局自主退出宽松，也是重塑美联储公信力的重要手段。资产负债表缩减和降息是美联储本轮货币政策正常化的主要途径，也是新上任的美联储主席凯文.沃什的政策主张。市场关心沃什的主导下美联储如何实现资产负债表缩减。
按照全球通用会计准则，美联储的资产负债表可分为资产、负债和所有者权益三大科目（注：美联储官网将“所有者权益”用“资本”账户替代），因而缩减资产负债表的路线可从资产端开始，也可从负债端入手，两种路线各有优劣。
美联储资产负债表的结构特征及缩表工具分析
根据美联储官网数据：截至2025年5月13日当周，美联储总资产6.729万亿美元，资产端占比最大的是“持有证券（Securities held outright）”这一项，规模6.434万亿美元，占总资产的比重为95.62%。“持有证券”科目中美国国债（U.S. Treasury securities）占比66.14%（4.45万亿美元）、抵押贷款支持债券（Mortgage-backed securities）占比29.44%（1.981万亿美元），其余资产科目规模和占比较小。因此，当美联储打算进行资产负债表管理，资产端的工具一般从占比较大的美国国债和抵押贷款支持证券着手，这也是美联储以往扩表和缩表的主要途径。
美联储所持国债的期限结构来看，1年期以内期限国债——15天以内、16-90天、91天-1年国债规模分别为944.49亿美元、3220.71亿美元、5111.24亿美元，占美联储总资产的比重分别为1.404%、4.935%和7.596%；1年期以上期限国债——1-5年、5-10年和10年以上国债规模分别为：1.395万亿美元、0.515万亿美元、1.6万亿美元，占总资产的比重分别为20.73%、7.66%和23.82%；抵押贷款支持证券（Mortgage-backed securities Holdings）的规模和期限：超过10年的MBS共1.889万亿美元（占总MBS的95.36%）、5-10年865.12亿美元（占总MBS的0.0437%）、1-5年54.41亿美元，MBS共1.981万亿美元（数据来自：美联储官网；Factors Affecting Reserve Balances of Depository Institutions and Condition Statement of Federal Reserve Banks；H4.1表格；时间截至2025年5月13日当周）。不难发现，美联储持有的资产中占比最大的科目主要是超过10年期的抵押贷款支持证券（MBS）、以及10年以上期限的国债和1-5年期国债。由于长期限国债和长端MBS是历次危机时期美联储释放流动性的主要载体，因而它们也是美联储货币政策正常化，以及美联储主动管理资产负债表久期的重要工具。
美联储资产科目中，还有“其他联储资产（Other assets）”480.99亿美元（占总资产比重0.71%）、“外币资产（Foreign currency denominated assets）”193.79亿美元（占比0.288%）、“特别提款权账户”（Special drawing rights certificate account）1.52亿美元；“黄金账户（Gold certificate account）”110.37亿美元（占比0.164%）；“其他贷款（Loans）”60.42亿美元（占比0.0897%）、中央银行流动性互换（Central bank liquidity swaps）0.42亿美元，以及正回购协议（Repurchase agreements）400万美元等，规模均较小。历史上，美联储货币政策正常化都会提前沟通公布行动计划，并按规划执行。以往美联储货币政策正常化的方法主要有：所持资产自动到期不续作；减少资产购买（主要针对美国国债或MBS等），也包括买长卖短的扭曲操作（不改变资产负债表规模），以上这些工具均是美联储资产负债表的资产端科目，也是美联储缩表的主流工具和方法。
美联储资产负债表的负债端来看：截至2025年5月13日当周，美联储总负债6.681万亿美元，其中存款（Deposits）4.177万亿美元（占总负债的比重为62.09%）。按存款来源，存款规模最大的是“机构（非定期）存款（Depository institutions）”，共3.117万亿美元（占总负债比重46.33%）（定存一般为0）、美国财政部一般账户存款（U.S. Treasury General Account）8074.2亿美元（占总负债比重12%）、其他存款2434.93亿美元（占比3.62%）、以及外国官方存款（Foreign official）94.43亿美元（占比0.14%）。其次是美联储纸币发行（Federal Reserve notes）2.407万亿美元（占比35.77%），还有逆回购协议（Reverse repurchase agreements）3263.47亿美元（占比4.85%）等。可见，负债端规模较大的科目主要是存款机构的存款（活期）、美联储纸币发行、美国财政部的TGA账户以及逆回购协议等。而美联储持有的机构存款主要是机构的准备金（包括超额准备金和一般准备金）。因此，美联储从负债端实现缩表的途径，可以通过减少国内机构存款或外币存款的方式进行，这些放在美联储的存款，大量以准备金的形式存在，因而如果美联储通过放松监管或降低美联储的准备金利率使金融机构减少准备金存放，或者降低机构预防性持有准备金的激励，或提高持有准备金的机会成本的方式等等，都可实现降低机构的准备金需求从而达到缩表的目的；此外若腾挪或减少财政存款（国库现金），或减少国内外机构的逆回购协议，也可从负债端实现美联储资产负债表缩减。
美联储的准备金制度
但是美联储缩表或者扩表是需要满足一定条件的。不仅与非农就业、通胀水平，以及美国经济增长等美联储日常关注的指标有关，美联储资产负债表的调整还与美联储的准备金制度，以及市场利率水平息息相关。美联储的准备金制度分为稀缺准备金（scarce）、充足准备金（ample）和富裕准备金（abundant），联邦基金基准利率与准备金需求之间存在一条向下倾斜的曲线对应关系。以上三种准备金制度对应的位置分别处于准备金需求曲线的陡峭向下、平滑倾斜和水平三个区域。在稀缺准备金制度下，美联储通过改变准备金的供给量来调节利率，此时准备金需求曲线是富于弹性的；而在准备金需求曲线的平滑区域和水平区域，即在充足和富裕准备金制度下，利率对准备金数量的反应不灵敏，这种条件下货币当局需要依靠价格型工具才能实现货币政策目标。因此，当美国通胀水平较高，无法满足美联储降息条件时，美联储面对的是一条水平或近似水平的利率曲线。在接近水平和水平利率曲线的情形下，美联储必须维持充足准备金或充裕准备金。而供应充足的准备金通常意味着美联储资产负债表大概率是扩张的，美联储历次缩表都是在稀缺准备金制度下进行的。由于稀缺准备金制度是一种以美联储干预为主，且市场沟通不透明的货币政策制度，美联储不太可能倒退到稀缺准备金制度的货币政策框架。因而，当前美联储只有在充足准备金或充裕准备金制度下进行“缩表”；或者是准备金接近地板水平，同时准备金需求下降，并且与供给近似匹配的条件下才能缩表。
稀缺准备金制度下美联储的操作利率是银行间隔夜资金利率（ON FFR；overnight Fed funds rate）。美联储每日通过SOMA账户（System Open Market Account），在二级市场买卖国债或调整准备金供给以实现基础货币投放或回笼，投放量与市场的准备金需求量之间存在缺口，美联储通过公开市场操作调控这一缺口，以实现利率调控。美联储公开市场操作的交易对手方是一级交易商，为了满足监管要求和自身风险管理需求，这些机构不仅持有证券，也持有准备金。联邦基金利率反映准备金的供需情况，在稀缺准备金下，准备金需求是利率的函数，准备金需求函数是以利率为纵轴，准备金为横轴的一条向下倾斜的曲线。
充足准备金制度，指联邦基金利率维持在目标区间内，同时市场的流动性充分满足银行正常运营，美联储公开市场操作对利率的影响较小。而充裕准备金制度，是指市场的流动性远远高于银行日常需求，这种条件下公开市场操作不影响市场利率。如何衡量市场是处于充裕准备金还是稀缺准备金状态？什么条件达到货币当局缩表的条件，什么时候应该结束缩表？
纽约联储以准备金余额与商业银行总资产之比为标准，对银行体系的准备金进行了界定。准备金余额与商业银行总资产之比、FFR-IORB利差分别代表准备金需求的“量”与“价”，两者构成准备金需求曲线。准备金余额与商业银行总资产之比高于13%称为富裕准备金情形；充足准备金对应的准备金余额与商业银行总资产之比约为12%-13%，准备金稀缺对应的比率大约为8%-10%。
此外，准备金与GDP的比值也可以反应准备金稀缺还是充足。一般情况下，9%以下界定为准备金稀缺；12%以上为准备金过剩，不过实践过程中这一指标的规律也并非一成不变。
再者，利差也是判断准备金稀缺和富裕程度的重要指标。代表性利差，一是有效联邦基金利率（EFFR）与准备金余额利率（IORB）的利差。2025年9月21日之前该利差的历史均值为7BP（仅有2021年7月29日之后的数据）；7BP以上意味着准备金充足或富裕；2025年10月，这一利差下降至4.6BP左右，低于历史均值（6.3BP），表明流动性收紧，即有“钱荒”迹象。此后两者利差继续收窄至当前的2BP左右。但与此同时，2025年10月份准备金余额降低至3万亿美元以下（2.94万亿美元），一直到2026年3月份准备金余额上升到3万亿美元以上。二是有抵押隔夜融资利率（SOFR）及与准备金利率（IORB）的利差。2021年7月29日有数据以来，SOFR与IORB两者利差均值为5BP。当流动性短缺，货币市场基金融资收紧，SOFR会大幅上升，导致两者利差走阔，利差过大通常意味着准备金不足；反之流动性宽松时期利差收窄，利差处于均值以下通常意味着准备金充足。2025年10月15日开始，SOFR与IORB两者利差开始超过10BP，10月31日高达32BP。美联储重启技术性扩表之后，两者利差逐渐收敛，2026年1月开始稳定在5BP以内。截至2026年5月11日数据，SOFR与IORB两者利差为5BP，与历史均值持平。以上数据均意味着去年10月以来美国“钱荒”风险已有收敛。